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新华社2026年03月22日 03时36分25秒电

智通财经APP获悉,近日,华创证券发布1-2月财政数据点评报告 。1-2月广义财政收入同比-1.4% ,2025年12月同比-18.5%;1-2月广义财政支出同比6.1%,2025年12月同比-0.7% 。今年财政靠前发力不逊于去年,针对基建 ,进一步看可形成实物量的财政资金,增速或更高——测算Q1达26.3%,创2022年以来新高。

今年新增政府债基本持平去年 、卖地收入依然承压 ,但在去年四季度两个5000亿增量政策的结转和今年8000亿新型政策性金融工具发行的补充下,测算今年全年可形成实物量的财政资金增长9.7%,创2022年以来新高。此外 ,观察到今年财政提供的项目资本金相对充裕,项目开工建设的阻力或小于去年 。

华创证券主要观点如下:

1-2月广义财政收入同比-1.4%,2025年12月同比-18.5%;1-2月广义财政支出同比6.1% ,2025年12月同比-0.7%。

开年基建增速较高 ,引发市场讨论,我们从财政视角探讨其成因和可持续性:

一、财政视角看基建高增

(一)开年财政整体力度评估:靠前发力不逊于去年

今年财政靠前发力不逊于去年,体现在:

1、看赤字 ,开年财政发力的主观意愿强——开年“双赤字 ”再现:

1)近30年来第二次出现开年狭义赤字:1-2月即录得公共财政赤字(2552亿,去年是近30年来首次(1240亿),2017年~2024年均等到3月(季末支出大月)才录得 ,此前年份更晚)。

2)近年最高的开年广义赤字:1-2月录得高达10363亿广义财政赤字(去年6217亿,近年仅2020 、2023、2024年1-2月录得广义财政赤字,分别为2309亿、784亿 、3113亿 ,2018年及以前要等到6月才录得) 。

2、看支出,开年财政发力的客观力度大——1-2月两本账(广义财政)支出增速6.1%,创2022年以来新高(2020~2025年1-2月分别为:-5.2% ,3.3%,11.9%,2.1% ,2.7% ,2.9%)。

(二)财政视角看开年基建高增的成因:资金和项目的双击

1、资金端:确认今年开年财政整体力度后,针对基建,进一步看可形成实物量的财政资金 ,增速或更高——测算Q1达26.3%,创2022年以来新高(2020~2025年Q1分别为:4.5%,-20% ,50.9%,2.3%,-19% ,19%;包含四个分项(两本账收入 、一本账债务(国债净融资+新增一般债)、二本账债务(新增专项债,*开年无特别国债发行)、准财政+用于项目的结存限额等预算外的其他财政资金),分别按可形成实物量的比例计入 ,测算假设详见正文)。

2 、项目端:开年中央和地方均不缺项目 。

1)中央:去年12月,国家发改委下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划共计约2950亿元;批复或核准多个重大基础设施项目,总投资超过4000亿元。

2)地方:去年四季度两个5000亿增量政策(5000亿结存限额盘活 、其中2000亿用于大省项目建设+5000亿新型政策性金融工具)对应项目 ,开年可持续施工。

(三)财政视角看全年基建高增的可持续性:资金充裕度2022年来新高 ,项目地方承压、仍待观察

1、资金端:今年新增政府债基本持平去年 、卖地收入依然承压,但在去年四季度两个5000亿增量政策的结转和今年8000亿新型政策性金融工具发行的补充下,测算今年全年可形成实物量的财政资金增长9.7% ,创2022年以来新高(2020~2025年Q1分别为:21.2%,-5.2%,17% ,-8.4%,3.8%,3.2% ,测算假设详见正文);

此外,观察到今年财政提供的项目资本金相对充裕,项目开工建设的阻力或小于去年:资本金到位是项目开工建设的必要条件 ,得益于新型政策性金融工具全部用于补充项目资本金,测算今年财政提供的项目资本金增长8416亿,去年为下降6091亿(注:财政提供的项目资本金 ,主要包括中央预算内投资、基建类支出、“两重”特别国债 、设备更新特别国债、专项债作资本金、卖地收入可用财力 、准财政(新型政策性金融工具)等分项 ,假设详见正文) 。

2、项目端:

1)地方:年度重大项目计划设定保守,大省挑大梁压力不小。今年,三大区域(6个经济大省 ,12个重债省份、中13省)重大项目计划投资目标(与基建增速对应较好)均设定负增:6大省当中,除广东增速设定为正(5%,2025年0%)以外 ,其余5省增速均为持平2025年或下滑。

2)中央:发改委项目审核情况待观察:发改委审核项目总投资额(当年上半年+上年下半年)和当年基建增速的历史对应较好,但注意到这一关系去年严重反向,或因地方计划投资体量 、拖累更大 。

此外 ,持续观察“十五五 ”基建大项目前置发力情况:“十五五”基建定调“适度超前”、重大工程数量由“十四五 ”的21个增长到23个 。

二、1-2月财政数据点评

收入端:税收增速转正,外贸相关税和价格相关税贡献较大,装备制造业 、现代服务业等行业税收持续良好表现

支出端:支出增速继去年9月后首次转正 ,基建类转为拉动

广义财政:卖地收入单月延续波动,新增专项债前置发行推升支出增速

风险提示:后续政策超预期,预算与执行存在差异 ,准财政资金的使用进度难以跟踪 ,可能低估或高估去年的准财政资金在2025年的使用规模。

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